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香港注冊制模式的發(fā)行借鑒意義重大

2020-11-19 17:08:04

  香港注冊制模式的發(fā)行借鑒意義重大

  眾所周知,《證券法》修改是注冊制正式實(shí)施的前提,不過注冊制的具體路徑選擇及細(xì)節(jié)設(shè)計(jì),目前都沒有完全確定,這也影響《證券法》修改方向。為妥善推動《證券法》修改,就要先明確我們到底需要什么樣的注冊制。筆者認(rèn)為,香港注冊制模式的發(fā)行借鑒意義重大。

  證券發(fā)行與證券上市其實(shí)是兩個(gè)環(huán)節(jié),有時(shí)證券發(fā)行未必上市,證券發(fā)行是發(fā)行人的自治權(quán)利,證券上市則需由上市申請人與證交所簽訂上市協(xié)議,這涉及發(fā)行人與證券交易所之間的法律關(guān)系。但是,證券發(fā)行與證券上市又緊密相關(guān),發(fā)行人為了讓證券順利發(fā)行,一般都會按照證交所的上市標(biāo)準(zhǔn)來設(shè)計(jì)發(fā)行方案,甚至在證券發(fā)行之前就已取得了證交所“只要發(fā)行成功就可上市”的承諾。如果沒有證券上市的便利、為證券提供流通性支持,或許投資者也未必愿意參與證券發(fā)行認(rèn)購。

  如何劃分證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)及證交所在發(fā)行與上市過程中的職責(zé),這是當(dāng)前注冊制改革和《證券法》修改正在考慮的核心問題。這方面,全球發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的股市注冊制基本有兩種模式,第一種是美國、日本等地模式,發(fā)行與上市是兩個(gè)相對獨(dú)立的過程。美國證監(jiān)會擁有發(fā)行審核權(quán),審閱發(fā)行注冊登記材料,可以決定某種證券發(fā)行登記是否可以生效;而證交所擁有上市審核權(quán),對申請上市的公司實(shí)行資格審查,然后決定是否準(zhǔn)予其上市。

  第二種模式是英國、我國香港地區(qū)等地的模式,證交所同時(shí)擁有發(fā)行與上市審核權(quán)。尤其是我國香港地區(qū)的做法值得關(guān)注,香港股票發(fā)行和上市合二為一,企業(yè)在香港發(fā)行股票必然要在聯(lián)交所上市。香港證監(jiān)會與香港聯(lián)交所簽署的《上市事宜諒解備忘錄》(2003年4月1日起生效),規(guī)定了雙重存檔(或雙重存盤)制度,所有上市申請人及上市公司均須通過香港聯(lián)交所向香港證監(jiān)會提交上市申請及信息披露材料以作存檔,也即香港聯(lián)交所和香港證監(jiān)會兩方面同時(shí)審查一家公司的上市申請材料。聯(lián)交所是上市申請人的主要聯(lián)絡(luò)平臺,實(shí)質(zhì)審核上市文件,審核的重點(diǎn)在于申請材料是否符合《上市規(guī)則》和《公司條例》的規(guī)定;香港證監(jiān)會原則性的形式審核,審查重點(diǎn)在于上市申請材料是否符合《證券及期貨條例》及相關(guān)附屬條例的規(guī)定,關(guān)注招股書的整體披露質(zhì)量及該證券的上市是否符合公眾利益。只有當(dāng)上市申請取得了聯(lián)交所批準(zhǔn)以及香港證監(jiān)會發(fā)出“不反對有關(guān)上市申請”的通知后,該證券才可上市。香港證監(jiān)會通過監(jiān)督聯(lián)交所是否依法行使審核權(quán)間接地履行證券發(fā)行上市的監(jiān)管職能,同時(shí)還擁有法定的調(diào)查及執(zhí)法權(quán),以及核準(zhǔn)決定的最終否決權(quán)。

  英國及我國香港地區(qū)的注冊制模式有不少優(yōu)點(diǎn),它強(qiáng)調(diào)發(fā)揮證券交易所的作用,體現(xiàn)了證券監(jiān)管以自律為主的原則,由證交所統(tǒng)一行使發(fā)行上市審核權(quán),工作效率較高;另外證監(jiān)會也比較超脫,能跳出利益圈之外,可以保證其決策的公正性和獨(dú)立性。當(dāng)然,這個(gè)模式也存在一定問題,由于證交所本身就是市場中的主體,甚至有時(shí)證交所自身也上市,它有自己的利益,證交所集監(jiān)管者和市場主體幾個(gè)角色于一身,可能由于利益驅(qū)動而濫用監(jiān)管審核權(quán)力。

  但筆者權(quán)衡再三,仍覺得英國及我國香港地區(qū)的注冊制模式是優(yōu)選模式,有利于證監(jiān)會騰出精力集中對證券上市事宜的事中事后監(jiān)管。當(dāng)然對這種模式可能產(chǎn)生的問題也要采取應(yīng)對措施,將證交所本身的各項(xiàng)業(yè)務(wù)及其人員,與從事審核上市申請的業(yè)務(wù)及其人員完全隔離分開,遇到證交所履行上市審核職能可能與自身利益存在利益沖突的情況,證監(jiān)會須親自審核上市申請。香港證監(jiān)會專門設(shè)立了證監(jiān)會(香港上市)委員會和證監(jiān)會(香港交易所上市)上訴委員會,在聯(lián)交所履行上市職能存在實(shí)質(zhì)或潛在的利益沖突時(shí),分別負(fù)責(zé)行使相當(dāng)于聯(lián)交所上市委員會及聯(lián)交所上市上訴委員會的包括紀(jì)律處分職能在內(nèi)的權(quán)力及職能。

  如果滬深A(yù)股市場采用香港模式,那么證監(jiān)會的注冊(香港注冊公司),其定位應(yīng)是形式審核,主要關(guān)注招股書整體披露質(zhì)量、不能有重大遺漏或相互矛盾等,如果覺得文件沒有什么問題,證監(jiān)會就可發(fā)出“不反對發(fā)行上市申請”的通知。對于注冊的標(biāo)的,筆者認(rèn)為應(yīng)是注冊涵蓋的證券銷售及推銷行為,也就是說注冊后就可公開推銷;事實(shí)上公開發(fā)行才需注冊、私募發(fā)行無需注冊,這一般也是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體股市的通常做法。


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